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国泰君安:币灾意味着什么?本轮泡沫离终结不远了

出处:覃汉资金投入笔记

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原标题:《币灾意味着什么?》

最近大家不断提示大宗产品价格可能阶段性见顶,但数字货币却意料之外闪崩,遭遇“黑色星期三”。过去一周里,特斯拉CEO先是以宣布特斯拉中止同意BTC支付,又是暗示可能卖出BTC持仓。作为本轮牛市影响力最大的“网络红人”,埃隆马斯克的立场转变引发了币圈持续下跌。

周三“币灾”的催化剂是中美监管升级,中国三大协会重申数字货币不能用作支付结算方法,发改委对“挖矿”企业加大监管,而美国监管机构也计划成立数字货币监管小组。

BTC在24小时内最暴跌幅超越30%并艰难守住30000USD关口,ETH最暴跌幅超越45%并一度跌破2000USD,狂跌引发的连环爆仓和被动去杠杆,又进一步放大了跌幅。截止周三收盘,较年内高点累计下跌幅度均超越40%。

伴随狂跌后抄底资金的出现、BTC“多头”埃隆马斯克与ARK基金Cathie Wood的积极喊话,价格开始反弹,截止周四下午,BTC和ETH重回40000USD和2600USD上方。

BTC是不是有价值是个“仁者见仁”的问题,拥趸者或是基于对区块链技术的信仰、对货币信用的不信赖、对虚拟资产的兴趣,批判者则或是基于技术不成熟、投机属性强、监管有风险等顾虑。

2021年以来的本轮BTC大牛市,除去产量减半、机构参与度提高、散户很多涌入等技术性原因,本质上仍是全球流动性泛滥所推进,这可以从BTC价格行情走势和美联储总资产规模呈现正有关性看出。

机构参与度提高的一个直观例证就是数字货币信托资产规模的迅速扩张。美国Grayscale基金推出的BTC信托(G比特币)是机构参与数字货币最主要的途径之一。该信托持有资产总市值,相比于2021年底,已经增长超越14倍,最高时已经达到全球最大的SPDR黄金ETF持有资产总市值的70%。

考虑到BTC产量每四年缩减一半(现在已完成三次减半),同时与其他大类资产的有关性较低,部分看法甚至将其看成“数字黄金”,而数据上也确实能印证BTC分流了一些机构原本计划配置到黄金的资金。

假如说对产品期货给出一个定量的“合理”估值已经非常难,那样对BTC进行估值就更是难上加难,也因此BTC不能不面临“高投机、高波动”。主流的估值办法有:①单位本钱法,即每“挖”一个BTC的本钱(算力、能耗等);②储量-产量模,即参考贵金属储量和年产量的估值关系;③电子黄金法,即若BTC取代黄金的部分避险、抗通胀的需要则对应多少价格;④市盈率法,即BTC市值与区块链上互联网转账的总价值(对用户产生的功用价值);⑤技术剖析法(现在最常见)。

参考2021-2021年上一轮数字货币牛市,大家觉得周三的“币灾”意味着本轮泡沫离终结不远了。一轮牛市的上半场总是都是BTC表现跑赢“高收益币”(即BTC以外的数字货币),下半场则是行情扩散到高收益币并大幅跑赢BTC。

这是由于BTC市值最大,价格波动相对最小,无论是买卖量还是转账到不同交易平台,流动性最好,新入场的或者风险偏好较低(相对高收益币而言)的资金总是都会在牛市初期倾向于买入BTC。而伴随“挣钱效应”的持续强化、社交媒体的推波助澜、风险偏好的逐步抬升,资金就会切换到高收益币,场内加杠杆行为加剧,行情也会进一步扩散到流动性较差的中小市值币、甚至小妖币也会疯涨频现。

泡沫真的的拐点,总是对应BTC价格震动但不革新高、高收益币USD价格仍在上涨,而这种背离持续一个月左右后,泡沫将会彻底走向终结。因为BTC是向法定货币变现的主要出口,因此币灾总是会出现踩踏。2021年12月16日BTC价格在20000USD附近见顶,并且在后续一个月回落至14000USD附近,但ETH(通俗来讲,可以理解为致力于塑造区块链世界的ios系统)却仍然达成翻倍,从700USD涨到1400USD,而1月下旬将来数字货币则正式开始进入长达一年多的大熊市。


展望下一阶段,币灾的插曲,不改变大家对下一阶段股债双牛的判断。数字货币最近的狂跌,终究还是在流动性宽松和前期涨幅过高的背景下,来自于微观结构在监管黑天鹅下的崩塌。币圈的生态仍不是以机构资金投入者为主,前期参与的机构或在狂跌前已减仓、或在狂跌后将部分资金迁移到权益或者黄金,所以币灾对全球资本市场的冲击只是情绪面的、暂时性的,既不影响基本面,也不影响主要央行对待流动性的态度。周三晚间美股的低开高走也诠释了如此的逻辑。

而大家之所以觉得前期受通胀预期、无风险利率上行预期压制的有关资产都会进入一段友好的时间窗口,核心逻辑就是国内外货币收紧担心渐渐消退:对内,大宗产品在政策出手下阶段性见顶,通胀警报基本解除;对外,美国复苏根基不稳,就业意愿不强与疫苗接种意愿不强成为新的约束,美联储对通胀的容忍度可能最后会让市场选择跟随而不是对赌。

作者:覃汉、潘琦

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